龍湖：業績有望超額 完成全國布局目標還需兩至三年

　　龍湖上半年銷售224億元，同比增長28%，完成年度目標49%，略高于去年同期的完成率45%。由于下半年將有6個新項目、13個老項目的新推案，預計為576億元的可售貨值(全年可售貨量為800億元)，所以只需40%左右的去化率便可達成全年目標。此外集團的高周轉也是保證業績的一大優勢：2012年新進入的廈門、紹興和2013年剛進入的長沙，已經分別貢獻了12.7億元、5.4億元和0.4億元。因此我們認為公司維持原目標460億元是比較保守的，全年超額完成目標應該不是難事。

　　土地儲備積極加倉，版圖穩步擴大

　　龍湖當期拿地10幅，總價108億元，同比大增89%。拿地支出大幅增加既有面積的因素(+42%)，也有樓板價的因素(+34%)。樓板價的提高主要是因為在上海所獲三幅地的樓板價均超過了6千元/平米。今年上半年集團首次進入長沙、昆明和蘇州，使版圖繼續擴大、降低區域風險，也把所在城市由去年底的17個增加到了20個。另外，所獲土地中，商住綜合及純住宅各一半，延續了之前的風格。

　　截止目前來看，集團擁有土地儲備4144萬平米，其中權益面積為3780萬平米。土地儲備平均成本為2028元/平米，僅為目前銷售價格的18%。從區域分布來看，隨著近兩年在紹興、廈門、泉州、蘇州等地的進駐，企業在長三角區域的土地存量占比增加至20%，而珠三角比重亦得到提升，企業投入版圖穩步擴大。

　　毛利率大幅下降，拿地交房推升負債率

　　龍湖上半年確認收入與去年同期基本持平，但毛利率大幅下降14個點至僅32%左右。這主要是因為2011年下半年至2012年的行業冬天導致企業以價換量地去貨。集團當期銷售均價同比有18%的上升，并且近期所獲土地均屬優質，所以預計今年全年和未來1-2年的毛利率將有所改善。毛利率大挫直接導致核心凈利潤下降6個點。好在龍湖的非經營性收入(利息收入、匯率收益、資產重估增值等)當期有較大幅度的上升，所以補充了一般凈利潤至去年同期相同水平。

　　由于去年換倉，購入大量靠近城區的土地進行公司轉型，所以去年有大約100億元的土地款集中支付，而下半年的物業交付比例為72%，因此上半年負債率階段性有所提高。龍湖利用宏觀環境平穩的時機，進行大幅度、大跨度的土地調倉，而在財務安全的范圍以內，適當增加凈負債率是合理的。而且，龍湖的可動用的資金有很多，境外上半年有兩次融資，成本非常低，境內今年仍有近300億的授信額度未使用，因此，境內外融資資源準備充分，資金狀況穩健。對于集團凈負債率75%的上限不會變化。

　　計劃進入24個商品房銷售規模超過400億的城市

　　集團目前所持商業物業共11個項目，全部是購物中心形式，屬于三個系列，共計55萬平米左右，除了一個在北京，其余均在重慶。雖然對當期營業收入只有2%的貢獻，但是同比大增34%。此外集團當前在建商業物業建筑面積達到100萬平米。管理層也表示，未來10-15年，該部分收入會逐步提高到總體的30%左右。

　　更值得一提的是，集團從去年開始進入大規模的土地儲備換倉階段：在2012年的3-10月，集團共增加土地儲備810萬方，這些項目大多已經在今年上半年入市。而今年上半年，集團又對獲取項目的位置有了更多的要求，新增的10個項目中，8個靠近市區，2個在上海青浦靠近地鐵站的區域。集團的目標是進入全部24個商品房銷售規模超過400億的城市，目前已經駐扎20個，還需要兩到三年的時間才能全部完成。這將有益于集團提升市場份額，同時均衡區域風險。再次，為了提高周轉率，集團獲得的項目將力爭控制在50萬平米以下。公司管理層相信，隨著這些新項目的逐漸入市和集團戰略轉型逐漸成熟，龍湖會重新進入增長的軌道。

　　分析師簡介

　　沈曉玲，CRIC研究中心企業研究經理，擅長房地產企業戰略、應急策略研究

　　朱一鳴CRIC研究中心企業研究經理，擅長房地產企業戰略、融資及財務分析

　　戴成路房產分析師，專長于香港內房股分析和中國人口及城鎮化研究

　　關鍵字：龍湖