跟隨北上資金“抄作業” 機構緊盯外資“對手盤”

　　上海某績優私募的總經理王強(化名)告訴記者：“現在一些內資喜歡‘抄作業’，外資買什么就跟著買什么，所以每天的陸股通成交量和買入賣出名單都成了必看的內容。”

　　數據顯示，截至3月8日，2019年以來北上資金凈流入超1000億元，成為A股重要的增量資金來源，其投資標的和風格也因此成為部分公私募基金關注的對象。內資機構在加強外資動向研判的同時，有的采取跟隨買入、提前埋伏、預先減持外資持股比例過高的個股等應對策略。業內人士指出，外資的操作手法多元，絕非單純的價值投資。

　　　北上資金動向“每日必看”

　　隨著北上資金不斷流入，外資在A股的話語權越來越高，也日益成為內資機構關注焦點。

　　中國證券報記者采訪多位機構人士了解到，部分內資機構對外資交易行為的研究和應對集中在三方面：一是跟隨外資“買買買”；二是提前買入，等待外資“抬轎”；三是從防風險的角度，減少部分外資持股比例較大的個股。

　　王強表示：“一些內資喜歡跟著‘抄作業’，外資買什么就跟著買什么，每天的陸股通成交量和買入賣出名單都成了必看的內容。因為在過去一段時間，那些外資占比較高的股票，往往能明顯跑贏市場平均水平?！?/p>

　　不過，單純的跟隨策略并不容易奏效。王強表示，“這里面有一個關鍵問題是，即使跟著買了，我們也不知道外資在個股上什么時候撤退，并不是那么好精準跟蹤的。所以，還是得有自己完整的投資邏輯?！?/p>

　　上海一家大型公募基金人士則表示，外資的持股風格較為明顯，因此在外資持續流入A股的大趨勢下，也可以選擇提前進場“埋伏”，等待外資“抬轎”?！叭ツ甑子行C構買入了消費股和銀行股，這兩個板塊很受外資青睞，今年以來也是外資的主要配置方向，兩個板塊在年初都表現不錯。不過，如果外資對這些板塊的配置比例達到預期，這種提前埋伏的策略可能就不那么奏效?！?/p>

　　值得注意的是，按照證監會要求，所有境外投資者(QFII/RQFII/陸股通)對單個上市公司A股的持股比例總和，不超過該上市公司股份總數的30%。一旦上交所/深交所通知聯交所個別滬股通/深股通股票的境外持股比例合計達到28%，任何有關該滬股通/深股通股票的進一步買盤即不獲接納，直至該滬股通/深股通股票的境外持股比例回落至低于26%。從這個角度看，如果北上資金對個股的持倉觸發“限購令”，將可能給相關個股帶來賣盤壓力。

　　前述上海公募基金人士表示，如果外資對某些個股的持倉逼近持倉上限，將會考慮提前減倉或賣出相關個股，避免因為單純的交易性因素帶來的沖擊。

　　北京一家公募的權益投資總監則認為，未來外資的突然離場將成為內資機構的日常風險防范內容。“已經將外資的資金動向、行為模式等納入自己的投資框架中，進行日常監測與研究?！彼f，“隨著外資進入A股的比例越來越高，外資的話語權和在個股上的定價權會越來越強。一方面，需要研究他們偏好的市場風格和介入個股的節奏和特點，例如何時買入賣出，持股周期長短等，從中分析利潤來源，爭取‘取其精華’；另一方面，在遇到外資和我們相同的持股情況時，更需要仔細研究對比雙方手中的籌碼，減小外資突然離場對我們造成的沖擊，未來這會成為日常防風險的要點之一。”

　　深圳一家私募的投資總監也表達了相同的擔憂，他說：“當前外資在部分個股上的持股比例過高，接近30%的持股上限。買超了必須賣，當一致性預期形成的時候，買盤就會成為賣盤，對個股的沖擊也會較大。所以，即便是對外資偏好的行業和個股，投資時也不應該集中度太高。這對集中度通常較高的私募而言，考驗更大?！?/p>

　　　“對手盤”手法多元

　　雖然目前從持股總量上看，外資的力量似乎不強，但在個股上，則可能成為主導力量。Wind數據顯示，截至3月8日，北上資金對上海機場、顧家家居、歐普照明、方正證券、伊利股份、大族激光、華測檢測、美的集團、貝瑞基因等9只個股持倉量占流通股的比例超過15%。從公募基金2018年四季報看，上述9只個股中的不少個股目前外資持股數量已經超過公募基金在去年底的持有數量。

　　有基金經理感嘆，目前部分個股的每日成交量中，外資的成交占比不斷提高，甚至影響個股走勢。隨著未來外資持續流入A股，外資有可能成為公募基金的對手盤，必須加強研判。

　　從北上資金對個股的持有情況看，外資持股變化確實風格多變。例如，北上資金對京東方A的持股表現出了“追漲”的特點：近期京東方A股價漲幅較大，在2018年12月京東方A股價處于底部時大量減持的北上資金也隨即迅速增持，持股比例逼近前期高點。然而，從2018年以來的持股情況看，北上資金對五糧液等個股的持有量則表現為不斷買入，持股比例不斷抬升，而對五糧液的股價波動并不在意。

　　此外，北上資金也存在突然大幅買入的行為，例如貝瑞基因。2018年5月至6月，北上資金大幅增持貝瑞基因，持有流通股的比例從不足1%迅速提升至超過13%，此后盡管貝瑞基因股價震蕩下行，但北上資金未再大幅增持或減持。

　　上海某大型公募基金策略分析師表示，外資在A股的體量不斷變大，其操作手法也更加多元。目前外資在A股市場的操作同樣包括趨勢和配置兩類，甚至也有做多空策略的，具體手法比如買入茅臺的同時融券賣出五糧液，在市場急跌情況下，有時也會大量賣出，絕非單純的價值投資。

　　上海長見投資總經理唐祝益稱，從品種上看，外資偏重相對海外市場比較獨特的標的，如白酒、家電等板塊的個股。在外資持續凈流入的過程中，這類股票在市場下跌過程中表現較好，呈現出非常好的穩定性?！昂Ｍ赓Y本是長期資金，對市場的穩定性會有作用，但是過度夸大這個作用也是沒有必要的。從歷史的角度來看，外資流入的不同階段作用是不一樣的。在凈流入階段，外資持續買入，會有效提升一些優質資產的估值水平。在外資占比達到了一定均衡之后，波動性就會體現出來?！彼f。

　　唐祝益認為，從香港經驗來看，海外資金還會導致股價出現長周期的波動性與短周期的趨勢性，這與資金的性質與投資行為有很大的關系。投資的規范性與資金的長期性，要求這類資金更多以公司報表作為投資依據，這會導致股價在中短期出現很強的趨勢性。另外，配置因素會加大股票波動與海外市場的相關性。

　　前述深圳私募投資總監也指出，外資的投資視角通常是站在全球范圍，有時會受到全球經濟聯動影響而并非是看空A股而短暫撤離，這種資金的流出往往更令人猝不及防，因此要求內地的機構投資者具備研究全球資產波動規律的能力，具備全球投資視野。

　　　關注投資理念差異

　　知己知彼，百戰不殆。面對外資在A股的影響力與日俱增，部分機構也表示將關注內資機構和外資機構的投資理念差異，研究外資的交易行為和買入節奏，預判及學習其如何發揮定價權作用。

　　唐祝益分析稱，國內投資者普遍強調周期性與成長性，特別關注成長性的波動性，導致股價波動幅度遠遠超過公司業績的波動幅度，因此習慣于周期操作的投資者不明白，在經濟下滑的情況下，為什么外資如此青睞消費股。以白酒為例，從去年三季度開始，受宏觀經濟環境影響，白酒公司的銷售出現了壓力，收入增速低于市場預期，國內機構投資者普遍減持。而年初以來，外資大規模流入，在1000多億元的流入資金中，超過30%的比例配置在白酒行業，龍頭公司更是占據了大頭。

　　唐祝益表示，從國際經驗來看，海外投資者更關注公司的長期價值。以美國市場為例，可口可樂、麥當勞等公司長期維持在20-30倍PE的合理估值水平，投資者更多是從業務穩定性、現金流、分紅率等角度看待公司的長期價值，忽略公司的短期業績波動。從實際經營來看，對于規模巨大的公司，短期業績的波動往往不具有持續性，投資者過度關注業績的成長性更多是短期行為。他認為，國內外機構投資者理念上的差異最終會被國際化的邏輯替代，優質龍頭公司將享受更好且穩定的估值水平。一個鮮明的例證是，在港股市場，國際資本長期盤踞在騰訊、香港交易所等有核心競爭優勢的公司，這幾個公司更是獲得了超出市場平均水平很高的估值，其PE長期維持在30倍以上。

　　不過，關于定價權之爭，也有業內人士表達出不同的觀點。信達證券首席策略分析師陳嘉禾認為，即使外資買入量很大的內地股票，外資對內地股市交易價格的定價能力仍然很弱，因為外資的換手率實在太低。對于大部分崇尚價值投資的外資而言，一年50%以上的換手率被認為是難以接受的，而20%的換手率被認為是比較合理的。但成交而不是持倉，才是決定市場交易價格的關鍵。

　　雖然如此，機構人士依然對外資的深度研究能力傾慕有加。上述深圳私募的投資總監稱：“外資機構往往對企業的判斷有相對成熟的分析方法，并且十分注重細節?！彼e例說，一家全球知名對沖基金最近在為公司的投資組招聘幾位有調查記者背景的調查員，希望幫助投資組搜尋、論證一些公開信息之外的信息，調查員對投資組直接負責。“看來他們已經在做準備，應對A股市場的各種復雜環境。”他說。

　　王強則指出，外資的資金期限和考核周期通常比較長，投資者的預期收益也沒那么高，便于他們長期穩健地從A股獲取收益。內資機構如果要做他們的對手盤，不僅要在投資邏輯、投資策略、研究力量等技術方面對標，更應該在制度上向他們“靠攏”。他表示，國內投資者預期收益高，對產品的考核周期一般又較短，帶來的結果往往就是“外資抄了內資的底”，內資總是在追隨，且往往還追在高處。與其討論A股的定價權未來是在外資還是內資手上，不如討論定價權是在長線資金還是短線資金手里。只有定價權掌握在長線資金的手中，A股才能真正走向專業化和價值投資的方向。