融資成本抬升 上市公司債務(wù)壓力凸顯

　　在目前市場整體流動性趨緊的背景下，近期發(fā)布公告向股東借款的上市公司逐漸增多。據(jù)不完全統(tǒng)計，4月以來，共計有30多家上市公司發(fā)布公告，以上市公司或其子公司等為主體向控股股東、大股東等借款，用于補充流動資金、償還高成本融資、緩解公司階段性資金壓力等。此外，4月以來，有多家上市公司發(fā)布公告延長此前向股東的借款期。

　　市場人士認為，這一現(xiàn)象反映部分上市公司當(dāng)前存在一定流動性壓力。事實上，今年以來，部分高負債公司在震蕩市中面臨較大的股價壓力，這倒逼不少上市公司進行資本開支調(diào)整和轉(zhuǎn)型改革。

　　舉債凸顯流動性承壓

　　Wind資訊顯示，近期，出現(xiàn)不少上市公司向控股股東、大股東等“舉債”的案例。以*ST中基為例，公司發(fā)布公告稱，擬向昆侖石投資公司申請借款2500萬元，用于補充流動資金，借款期限90天，借款利率免息計息，昆侖石投資公司與上市公司及公司高管等并不存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。奧瑞德則公告，公司全資子公司奧瑞德有限擬向公司實際控制人左洪波申請1.9億元人民幣的借款，借款期限不超過6個月，借款年利率為4%，借款用途主要用于補充流動資金。

　　另外，近期還有不少上市公司公告延長此前向大股東等的借款期，威華股份向控股股東、實際控制人李建華的1.2億元借款就已經(jīng)三次展期，還款日從此前的2017年1月15日展期到2018年5月20日。公司的理由是，借款主要是為了補充公司流動資金，符合公司經(jīng)營發(fā)展的實際需要。

　　除了向大股東等舉債之外，近期不少上市公司公告了最新的負債情況。晨鳴紙業(yè)此前公告，截至2017年4月30日，公司通過發(fā)行短期融資券、超短期融資券和私募債新增借款人民幣50億元，占上年末凈資產(chǎn)的22.16%；通過銀行及其他金融機構(gòu)新增借款人民幣6.68億元，占上年末凈資產(chǎn)的2.96%。中洲控股則公告稱，截至2017年4月30日，公司2017年累計新增借款為人民幣33.80億元，超過2016年末凈資產(chǎn)的40%。不過，上述公司多數(shù)表示，借款增加屬于公司正常經(jīng)營活動范圍，不會對公司的償債能力造成不利影響。

　　券商分析師表示，當(dāng)前一些上市公司出現(xiàn)的向大股東舉債、向銀行等傳統(tǒng)金融機構(gòu)舉債等動作，是市場流動性和上市公司財務(wù)承壓的“信號”。事實上，今年以來，上市公司向大股東等舉債的情況，確實有范圍擴大的趨勢，除了此前負債率較高的房地產(chǎn)開發(fā)、農(nóng)林牧漁等行業(yè)企業(yè)之外，其它部分實業(yè)企業(yè)在舉債上也相當(dāng)“迫切”。梳理上述30多家“花式”舉債的公司，工業(yè)機械、金屬非金屬、百貨商店等行業(yè)內(nèi)公司也并不少見。“這可能只是市場整體負債和流動性壓力的部分反映?！鄙鲜鋈谭治鰩煴硎?。

　　企業(yè)投資意愿受抑制

　　對上市公司而言，近期負債和流動性的壓力確實存在?！吧嫌卧牧系臐q價和下游產(chǎn)品價格的相對穩(wěn)定，中間的企業(yè)利潤空間受到影響。正常的生產(chǎn)和投資需要進行，那么負債壓力隨之而來。常規(guī)信貸途徑融資越來越難，其他融資渠道也相對有限，迫使企業(yè)轉(zhuǎn)而利用其他融資方式。另外，對有些上市公司而言，兼并收購繼續(xù)推進、再融資渠道趨嚴，也會導(dǎo)致上市公司負債高企、流動性承壓?！币患疑鲜泄矩攧?wù)總監(jiān)表示。

　　事實上，在貨幣政策緊平衡以及金融機構(gòu)去杠桿背景下，上市公司正面臨融資成本抬升，高負債行業(yè)的壓力日漸凸顯。其中，最為突出是信用債發(fā)行市場利率顯著上升。根據(jù)長江證券統(tǒng)計數(shù)據(jù)，3年期中票AAA和AA+發(fā)行利率由去年10月的3.33%和3.48%分別上升175BP和177BP至今年4月的5.08%和5.25%。尤其是4月下半月以來，信用債發(fā)行市場環(huán)境迅速惡化，財匯大數(shù)據(jù)終端顯示，4月下半月以來，發(fā)行票面利率達到7%以上的企業(yè)債、公司債、中票和短融達到15只。

　　相比之下，貸款和信托貸款的融資成本上漲幅度不及債券，但也出現(xiàn)了小幅上漲。根據(jù)長江證券數(shù)據(jù)，3月一般貸款加權(quán)利率5.63%，較去年12月上升19BP；3月信托貸款預(yù)期收益率6.72%，較去年12月上升28BP。

　　走高的融資成本也正在逐漸影響企業(yè)的資本開支意愿。招商證券研究員徐寒飛指出，4月民間制造業(yè)投資單月增速已從7.0%下滑至2.6%，是2016年9月以來的最低增速?？紤]到去年4月的基數(shù)并不高，這種下滑說明民營經(jīng)濟很可能正在進入新的一輪下行周期。

　　對此，徐寒飛認為有兩方面原因：一是在本輪供給側(cè)改革帶來的漲價中，由于終端需求并沒有明顯改善，制造業(yè)中下游行業(yè)不但不是受益方，還因為原材料價格的上漲導(dǎo)致成本上升，擠壓利潤。因而無論是從市場需求還是從盈利角度出發(fā)，企業(yè)投資意愿都偏弱；二是在本輪債券市場的調(diào)整中，信用債發(fā)行成本大幅上升，相對上中游的國有企業(yè)而言，以民間資本為主的中下游制造業(yè)企業(yè)從債券融資轉(zhuǎn)向貸款融資的難度更大。在面臨資金約束的情況下，即使有投資意愿也會受到抑制。

　　財務(wù)費用或繼續(xù)上升

　　在上述諸多背景下，市場人士提醒，需要注意財務(wù)費用對上市公司利潤的影響。興業(yè)證券研究報告指出，實體企業(yè)的流動性可以從利潤表、資產(chǎn)負債表和現(xiàn)金流量表的關(guān)系來分析。2015年至2016年前三季度，資金寬松、企業(yè)融資成本持續(xù)下降，債券相對貸款成本優(yōu)勢明顯，債券發(fā)行替代原來高息債務(wù)，財務(wù)費用增速明顯回落，對盈利回升起到很大的提振作用。但自2016年四季度以來，金融去杠桿和流動性收緊，債券融資成本飆升，導(dǎo)致非金融企業(yè)財務(wù)費用增速由負轉(zhuǎn)正、財務(wù)費用占銷售收入比例回升，“監(jiān)管趨嚴+融資成本抬升+緊信用”加上下半年債務(wù)到期壓力不小，4月份財務(wù)費用繼續(xù)回升，未來財務(wù)費用對盈利的影響值得警惕。

　　華泰證券策略研究員戴康表示，當(dāng)前需要更重視對財務(wù)結(jié)構(gòu)和資本開支的行業(yè)比較。去年三季度以來，流動性環(huán)境發(fā)生了變化，利率從持續(xù)下行的周期底部變?yōu)樯闲小＿@一變化在去年三季度至今年一季度，主要影響的是金融機構(gòu)間的資金成本，而今年二季度逐漸開始影響金融機構(gòu)對實體經(jīng)濟的資金成本。

　　戴康進一步指出，在高違約風(fēng)險、資金面趨緊的影響下，低杠桿、高現(xiàn)金的行業(yè)占優(yōu)：低杠桿使企業(yè)的財務(wù)費用負擔(dān)小，利多EPS；高現(xiàn)金使企業(yè)再投資能力強，成長性預(yù)期更強。2013年利率上行至頂部周期中，創(chuàng)業(yè)板、TMT行業(yè)的牛市正是得益于其低杠桿高現(xiàn)金的財務(wù)結(jié)構(gòu)。

　　對于當(dāng)前這一輪資金利率上行周期，有市場人士表示，本輪周期的主導(dǎo)因素是盈利改善，因此在2015年、2016年低價融到資金用于資本開支或經(jīng)營周轉(zhuǎn)的行業(yè)，以及經(jīng)營性現(xiàn)金流入占整體現(xiàn)金流入比重高的行業(yè)最受益。同時，資金成本的結(jié)構(gòu)性分化會繼續(xù)，國企占比高、大市值企業(yè)占比高的行業(yè)，將受益于資金成本分化。

　　(黃淑慧 徐金忠)