肖磊：人民幣匯率這一仗該怎么打

　　關于貨幣與金融，以及與全球財富創造和分配之間的關系，很多人可能聽說過這樣一句話，“只要我控制一個國家貨幣發行，我不在乎誰制定法律?！?/p>

　　全球經濟已經進入到了一個由金融市場主導的時代，無論是發達國家，還是新興的發展中國家，對日常消費的需求實際上已變得越來越飽和，產能難以消化的問題不僅存在于中國，也存在于全球大多數國家。另一方面，全球金融市場需求量和交易量越來越大，拿中國來說，去年上半年，金融業增加值對中國GDP增量的貢獻已接近30%，遠遠高出以往12%左右的占比。

　　由金融需求推動的全球經濟，其周期變化更加明顯，一個經濟體管理貨幣的能力，直接關系到健康穩定的金融需求，更關系到實體經濟的運行和對未來風險的管理。歷史已經不止一次的證實，經濟金融危機既是貨幣危機的過程也是結果，中國作為全球第二大經濟體，人民幣的走向和調整，一定會影響到中國自身的經濟，以及全球市場。人民幣已成為中國，乃至世界的焦點。

　　一樣的危機，不一樣的結局

　　按照危機產生的順序，首先是出口下滑、赤字上升、本幣貶值，其次股市大跌、各類資產縮水、市場開始恐慌；而后房地產、制造業等陷入長時間的調整。事實上實體經濟的周期并不可怕，最難以調控的是貨幣周期，對貨幣周期的調控，所考驗的已經不是本國執政者對國內經濟的管理智慧，而是如何正確認識和理性應對全球各類博弈的問題。

　　關于貨幣與金融，以及與全球財富創造和分配之間的關系，很多人可能聽說過這樣一句話，“只要我控制一個國家貨幣發行，我不在乎誰制定法律?！边@是被宋鴻兵《貨幣戰爭》妖魔化了的梅耶·羅斯柴爾德所說，但很少有人知道的是，上一任美聯儲主席伯南克的老師，對世界經濟學影響極大的薩繆爾森則有過這樣的豪言：“如果我能為一個國家編寫經濟學教科書，我就不會在乎是誰在為它制定法律，又是誰在為它起草條約?！?/p>

　　說白了，目前對全球經濟、貿易等領域有解釋、改造和顛覆能力的理論體系(教科書)，是由美國人編寫的，更多握有全球各國實權的政治精英和企業家，大部分都受到“美元經濟”的影響，政策創新很難超越這一套理論體系。因此，關于國際貨幣問題，如果是由主權信用貨幣充當世界貨幣，在大部分“精英”眼里，美元就是終極體現，可以說從理論層面還無法找到更好的主權性質的世界貨幣。只要全球經濟領域的教科書依然是由美國編寫，美國自然就不在乎是誰為它制定法律，更不在乎是誰為它起草條約。

　　結果是什么呢？美國經濟總能夠借助美元作為世界貨幣的優勢，在各類危機中重生，美元的寬松和緊縮周期跟全球經濟命運緊密相連，但全球沒有任何一個國家能夠左右美聯儲貨幣政策。全球其他主權貨幣締造的區域經濟或金融體系幾乎很難逾越一到兩個個經濟周期。自二戰后，幾乎每隔十年就換一批新興經濟體，接著換一撥世界貨幣(最早IMF特別提款權里面有超過16種世界貨幣)，而美元的位置總是雷打不動。這既有偶然的必然性，也有必然的偶然性。

　　十年前“金磚國家”一詞開始主導全球投資方向的時候，誰能想到十年后的今天，金磚國家一個接一個出現了GDP增速下滑、本幣貶值、赤字飆升等問題。2015年，全球貶值最快的五個貨幣里面，南非南特、巴西雷亞爾、俄羅斯盧布這三個金磚國家貨幣占了三席。由于“金磚國家”并沒有統一的組織契約，也沒有統一的貨幣，十多年來，“金磚國家”的發展，除了給自身創造了部分財富之外，更大的貢獻在于擴大了美元的全球使用量，更進一步的穩固了美元地位。當然，我們相信這些國家并不會因為此時的困難而繼續衰退，但可以肯定的是，這些國家的復蘇之路，將遠遠不如美國，且起死回生的概率都不是很大，看看之前被危機摧毀之后的阿根廷、墨西哥、智利等就知道了。

　　要搞清楚人民幣國際化的核心目的

　　去年，全球對中國市場的聚焦，已逐步從經濟增長過渡至人民幣，這不僅是因為人民幣已出現了連續兩年對美元的貶值，而是中國官方在經歷了三十多年的改革開放之后，明白了一個道理，不了解和介入全球財富分配體系，只知道埋頭創造財富那是不行的，其付出的成本和獲得的收益越來越背離，中國經濟面臨全球金融洪水的巨大沖擊，財富跨境轉移越來越明顯、國內貧富差距越拉越大。人民幣開始謀求國際地位，真正的目的是觸動自身改革、輸出大國信用，尋求主導財富流向和分配的主動權，以改變諸多發展中國家的“前車之鑒”。

　　去年末，人民幣被納入國際貨幣基金組織(IMF)特別提款權SDR，美國國會終于批準了IMF份額改革方案，這意味著人民幣通過現有國際規則，正式進入了國際貨幣俱樂部。但路漫漫其修遠兮，美國財政部長雅各布·盧在人民幣納入SDR之后第一時間發表了看法，“美元被廣泛用在全球貿易、國際借貸中，是官方外匯儲備的主要貨幣。更重要的是，美元的全球地位是市場運行的結果，而不是IMF決定導致的?！毖鸥鞑肌けR強調，美國政府將確保美元全球第一儲備貨幣的地位。

　　關于主權貨幣的國際化之路，歷史已充分證明，如果是在貶值的通道中尋求國際市場的認可，難度是非常大的。英鎊和美元的國際化，一方面得益于當時強大的本國經濟、政治和軍事影響力，另一方面則是依靠“金本位”來抬升本幣的信用，才迅速建立了國際貨幣地位。

　　如果從2005年匯改算起，人民幣連續升值了接近10年，但由于在此期間，中國還處在發展實體經濟的階段，在匯率、資本賬戶、利率等金融改革領域沒有太大開放力度和明確的全球戰略意志，人民幣錯過了在升值當中完成國際化的“信用”優勢。

　　去年人民幣兌美元中間價下跌5.87%，人民幣對美元匯率已連續兩年下跌，盡管人民幣名義有效匯率指數依然是上升的，但這并不能打消正在蔓延的全球對人民幣貶值預期的顧慮。未來的人民幣國際化，實際上面臨兩個挑戰，一個是人民幣貶值預期問題，另一個是人民幣在沒有“金本位”支撐之下，如何創造一套國際化新模式，走出一條獨特的國際化之路的問題。

　　找準影響匯率和股市等的決定性因素

　　自人民幣匯率開始加大調整以來，中國股票市場波動劇烈，隨著人民幣逐步“脫鉤”美元，人民幣對美元匯率貶值速度加快，再加上近來中國出口總額連續五個月下滑，外匯儲備降幅創歷史新高，導致整個市場信心不足，從投資者到政策制定者，都有點慌了的節奏，具體表現就是資本市場暴漲暴跌，管制政策頻出。時下，關于中國經濟最主要的幾個點，匯率、股市、出口、房地產、制造業等，如何做出政策決斷，如何找到最核心的點，從戰略層面“施救”，將決定未來整個中國融入世界的方式、腳步和能獲得什么樣的具體位置。

　　近幾年來，全球性通縮僅僅是一些國家貨幣主動貶值的借口，歐元和日元的貶值，實際上是歐元區一些國家和日本保出口的其中一個策略。正是因為穩住了出口，去年德國和日本股市分別保住了13%和9%的漲幅。事實已非常明顯，跟俄羅斯、巴西、阿根廷等相比，制造業及出口相對健康的德國和日本資本市場穩定性優勢明顯。而出口不穩定的經濟體，其貨幣貶值不僅不能給國內資本市場帶來穩定性，還會觸發更大的風險，2014年俄羅斯盧布貶值了接近50%，該國股市大跌超過40%，其利率一度升高至17%。

　　如果中國過于在意匯率和股市波動造成的輿論壓力，而采取“保匯率”和“保股市”的方式，忽視出口的重要性，人民幣實際有效匯率的走高將進一步加劇出口市場風險，降低中國出口方面的競爭力，最終股市和匯率反而都保不住。另外，由于保匯率和保股市是直接入市干預，成本巨大，而外匯儲備有限(去年一年整個外匯儲備降幅超過4000億美元)，整個中國金融市場只能用增加管制的方法應對危機(近期以來，監管層對外匯和股票市場的干預已明顯增加)，市場流動性的萎縮，進一步制造了悲觀情緒。

　　現實情況是，中美貨幣之間還有很大的差距，人民幣還不是硬通貨，中國必須要有強大的出口作為支撐，才能趕上日本和德國的經濟運行邏輯。如果忽略了這一點，中國跟巴西、阿根廷、南非、俄羅斯就沒有了本質區別。另外，為什么要重視出口，因為出口有保證了，制造業復蘇就快了，人民幣匯率自然就穩定了，外匯占款自然就多了，國內流動性就好了，股市和房市自然就容易吸引到資金了。

　　有很多觀點認為，中國不能再靠出口拉動經濟了，成本巨大，總不能一直為全球制造廉價商品，而把污染留在中國。其實這類觀點沒有搞清楚邏輯關系，難道滿足內需的生產就不影響環境？就不是在制造廉價商品？假設這么多年來，德國和日本不發展出口業務，不靠出口提振國內經濟，轉而刺激內需，可以想象一下，這兩個國家還會有今天的成就嗎？要知道現在的中國，每年僅進口原油和芯片就得花掉接近5000億美元，沒有出口創造外匯收入，這樣巨大的進口需求外匯儲備能撐幾天？人民幣不貶值能行嗎？如何留住資本？股市房市能好嗎？能不惡性循環嗎？

　　美國為什么依然如此重視“出口”？

　　就在中國弱化出口，忙著拉動內需的時候，美國企業在全球已展開全面競爭，2014年，美國最大的八家高科技公司持有的離岸利潤合計增加了690億美元；在北京上海等地的民眾應該明顯的感覺到，無論是手機、電腦，還是汽車，更多的戶外廣告已經從德國、日本品牌變為美國品牌。去年美國林肯汽車進入中國搶占高端市場，今年福特不惜一切代價在華狂打廣告，同時在美國發酵的大眾丑聞也重創了競爭對手。

　　數據顯示，美國2014年出口連續第五年創紀錄，達到2.35萬億美元，美國商務部發布的美國商品與服務國際貿易數據表明，美國出口自2009年以來上升逾7600億美元?？梢钥隙ǖ恼f，此輪危機過后，美國將重回出口市場巔峰，而值得中國思考的是，有“硬通貨”美元作為進口支撐的美國，依然在努力的創造出口，我們則在理論層面“貶低”出口、從行動層面弱化出口、從能力和戰略方面回避出口。

　　如何“促出口”需要真正的一攬子計劃，并不是本文想要講的重點，要相信一點，認識問題是解決問題的前提。十多年前，中國剛剛加入WTO，實際上美國的諸多金融貿易戰略就已經開始調整了。中國人并不比美國人笨，但相比美國、德國、日本和英國等發達經濟體的危機意識和對戰略的規劃執行能力，中國似乎還差很多。

　　目前中國的人均GDP還遠低于發達國家，中國雖然面臨老齡化問題，但勞動力人口比歐美國家加起來還要多，但中國制造業的成本已逼近美國。在中國制造業成本升高的幾個主要原因當中，除了薪資提高之外，其余兩個推升制造業成本的因素跟美元有直接的關系，一個是人民幣匯率從2004年至2014年上升了35%，原材料(大宗商品)、能源價格因美元的貶值，從2004年至2014年翻了好幾倍。目前看，原材料價格降下來了，但中國企業的負債也飆升了(中國企業的負債率已高達115%，遠高于發達國家的水平)，而美國企業的現金流更加充足，融資成本更低，兩者整體的競爭能力和應對危機的能力早已不在同一個水平。

　　要知道2008年之后，美聯儲長期推行量化寬松的貨幣政策，美元實際有效匯率(REER)在2001~2013年從約130降至92，為美國制造業及相關出口帶來了明顯的價格優勢。再看看人民幣，根據國際清算銀行(BIS)發布數據，2005年初時，人民幣實際有效匯率為82.84，而目前這一數值已經上升至131，十年間人民幣實際有效匯率上漲近60%。

　　就在人民幣對美元出現貶值的2014和2015年，人民幣實際有效匯率依然處在上升區間，尤其是2014年，人民幣實際有效匯率上升了6%，創歷史新高?？梢哉f近十多年來，由于匯率的原因，美國的出口靠全球補貼，而中國的出口只能靠自己補貼，兩者所付出的代價不可同日而語。我之所以強調匯率問題，并不是支持“匯率戰”，只是強調一個事實，匯率問題是全球貿易中不容忽視的因素，但往往又是最不公平且難以掌控的競爭因素，很容易被新興國家所忽略，最后釀成大禍。

　　“救市”選擇比救市本身重要得多

　　當前看，政策面依然是迫于股民和輿論壓力，“內保股市”、“外保匯率”，偏偏沒有認真思考決定這兩者基本面的出口市場，究其原因，“促出口”難度太大、見效慢。值得警惕的是，中國外匯儲備縱然比較多，但中國消耗外匯儲備的地方更多，如果不惜一切代價干預匯率，見效是快，但這一仗打下來，中國金融市場將元氣大傷，人民幣信用不是升高了，而是降低了，恢復之日將更加漫長。

　　如果從戰略上選擇“促出口”，人民幣至少可以成為一種類似歐元、日元一樣的，可靈活應對漲跌、無論升值或貶值，都不會出現太大的信用風險的貨幣。但如果出口市場下滑持續，出口企業競爭力加速萎縮，人民幣有下滑至全球三流貨幣的風險，最后可能像盧布、雷亞爾等一樣，不僅經不起全球市場的風吹草動，而且對國內經濟的作用將變得負面，導致政府和企業債務成本飆升，物價難以穩定，資本市場加速動蕩，全球資本對中國避之不及。這并非危言聳聽。

　　“保護”人民幣和中國資本市場的核心，就是以正確、積極，且長遠理性的規劃“促出口”，然后進一步放開金融市場各類交易管制，目的在于一方面不斷的創造外匯儲備(至于創造的外匯儲備以什么形式持有，那是另一回事)，增強全球對中國的信任和信心，另一方面擴大市場的流動性，朝著建設國際金融和貿易中心挺進，而不是被一點點投機性交易就給嚇倒，然后選擇制度性倒退。

　　“促出口”和“讓交易更加自由”的終極目標，在于建立一個長遠的信用和契約架構，幫助中國在增長預期降低的情況下，仍然能夠吸引到更多專業投資者，促進中國金融市場從散戶為主向機構投資者為主轉變，為中國政府更好的管理資本市場和人民幣匯率奠定基礎，從而金融市場才能給實體經濟提供源源不斷的能量支持其創新，中國經濟才能進入到正常的大國經濟良性循環。