高興國：資產證券化的市場會越來越好

　　第二屆2014中國資產證券化高峰論壇于11月13日-14日在上海舉行，本次論壇圍繞著中國資產證券化市場導向更新展開,旨在探討中國資產證券化的機遇和挑戰，和訊債券作為支持媒體在現場全程報道。

　　國開證券高級顧問高興國先生發表了主題演講，高興國從三個方面解讀認為我們的資產證券化的市場會越來越好。1、國內ABS的發展情況與最新技術。2、審批的效率也提高了。3、我們可供做資產證券化的貸款存量也是很大。

　　以下是演講實錄

　　今天的報告會開的比較滿，上午開到十二點半，下午這個會也往后拖，大家都很累，如果很嚴肅的開下去估計大家都要打瞌睡了，所以氣氛稍微活躍一點。今天主要是感謝主辦方邀請我來給大家說幾句，因為我從2005年國開行做資產證券化，國開行發了十單業務，我在這里面做了七八單，前前后后十年，談談體會。包括其它機構的證券化產品我也不同程度的做了介入。你看我頭發也白了，年齡也大了，脫離一線了，但實際上來講中國不少類似的講座、培訓做過不少，我談的主基調都是像上午胡博士說的對整個資產證券化市場還是很看淡，比較消極，看的問題比較多，這次來很多朋友講，老高你這次來不要講消極的，你要讓大家看到希望，感到我們國家資產證券化這個業務越做越紅火，大家在這個業務當中都可以分享到產品的成果，所以我是帶著這么個想法來的。為了完成這個任務我也是往這方面講，我不想講很長時間，大概是從三個方面來講我們的資產證券化的市場會越來越好。

　　一、國內ABS的發展情況與最新技術。

　　1、我們的現狀大家一說正規的資產證券化開始應該是從2005年，從這時候開始我們正式開始操作了，實際從我們國家來講動力做資產證券化應該是要推到2000年左右的時間，那個時候像建設銀行(601939,股吧)、工商銀行(601398,股吧)還有其它銀行，包括開行，都在研究創新怎么在中國推出資產證券化產品，實際那時候就研究了，像工行、建行也都報過方案。主要的問題還是用什么樣的SPV來做，這是很重大的障礙，學洋人SPV怎么弄，最后是SPV搞不成，中國的公司法通不過，我們想了個辦法，用信托來做。這樣來講打通了，我們一開始做第一單，大家是在中國來講都是一個摸索的過程，是非常難的，是把各種矛盾都集中在這個產品上來了，所以我們的基本市場，我們的法律結構，我們的稅收都和這個東西有沖突。在2005年這個時候人民銀行是非常積極推動這個事，比如稅收的事，如果當時本著真實出售、風險隔離的原則，真實出售是什么，只要你把產品賣給下家了，產生一次交易就要收稅，本來資產池內的現金流就很緊張如果再去交稅，我們這個產品還怎么賣呢？是更困難了。所以人民銀行的積極倡導下要去做財政部和稅種的工作，這樣把這道稅免掉了，然后產品才能往下推，否則一切免談。一道一道的檻我們都做過來了，作為開行來說，三年發三單第一期試點從2005年開始給了五百億規模，開行積極爭取發了三單，大概120個億發的也是非常艱苦，第一單大家還比較捧場，到了第二單開始，像出表問題根本就出不去，剛才我還聽到搞偷梁換柱，實際上出表真是出不去，因為次級檔根本賣不掉，當時來講必須百分之百一分錢不留的賣掉。對開行來講急于出表，非常想出表，百分之百出表，出表以后把規模降下來。商業銀行要追求利潤，開行要追求規模，因為開行是規模管理的，商業銀行根據存貸比來代理的，是完全不一樣的，所以開行急于想出表，通過發行ABS，出更多的貸款，更多的支持國家的建設。所以在產品設計過程當中貼錢的情況都是很正常的，為了把這個發出去，提高銷售產品的現金流，那么采取了一些補償的措施。這樣來講因為開行不是追求利潤，追求的是規模，這還是可以理解的。

　　在這個困難當中我們再討論商業銀行，商業銀行為什么要做ABS？除非商業銀行的風險、資本重組率不夠了，要降低資產風險才有積極性去做。對中國的商業銀行來講，每一個商業銀行都自己非常怕，非常大，講通俗一點誰的體量大，資產多誰就牛，工行大，十幾萬億，包括我在開行的時候也想把我們的資產做大，資產大了以后要改變開行排名，都有這樣的想法。而資產證券化是減肥把我的資產賣掉，完全沒有必要，如果我干這件事能掙錢也行，你想想看原來的貸款利息如果支付給承銷商的錢，給律師事務所、會計事務所、評級公司的錢，這些所有的錢都是利息的錢，我把好的資產好的收益資產給賣掉了，從價值取向來講，從利潤最大化來講肯定是不合適的。但商業銀行業做，為什么呢？相應號召，不做就是不改革，這個年頭不改革就是落后，還想當官嗎？所以也要做也要裝門面。更主要是如果沒有商業銀行買這件事，賣給誰呢？沒有人買。

　　所以通過資產證券化盤活銀行資產，說老實話不是一句真話。為什么？就算賣給銀行了，只不過是貸款和持有債券換一個科目而已，風險還在銀行里轉，這些資產還在銀行里轉，我們搞的是小孩搬家家，而且大家都知道資產證券化的產品流動性不好，為什么好呢？體量小，沒法流通。一個資產證券化產品發一二十個億，還要分三四個等級，我拿到手里有什么意義呢？中國的銀行界市場交易大量的是回購，比如我要押十個億的券給人家，我拿零零碎碎的人家誰要呢？

　　還有本來這個產品發出去就是低于市場利率的，我一賣就虧損了，放到那無所謂，更沒有銷售的動力，所以沒有交易量。這個流動性不好，實際上投資者向發行人索求流動性一樣，三個月以前資產證券化產品都是相當難賣的，我說了一下，這就是我們目前的現狀，十年來才發了多少，看看這個標。銀監會最多的也就發了兩千多億，183支，而且這個183支是有水分的，里面有等級，總量來講兩千一百多億，開行就占了九百多億，開行要的是規模，是為國家發放更多的貸款。為什么開行積極那么高？因為搞的全是大項目，重點工程，各地方各部門都想要錢，開行給的規模就那么多，所以就有積極性干。所以從2005年開始搞資產證券化慢慢的爬坡，爬到2008年，金融危機以后又把次貸風險看的無比重，到了2012年又開始了，又給了五百億，給了五百億以后開行極力爭取，其它銀行表面上爭取，我看積極性不是很高，有的就是給規模了，最后一兩年也發不出來，要指標嘛體現我這個態度，是否做得成再說了，開行是積極發出來，發了101億我記得，開行要的規模最大。別的行還嫉妒說，為什么給開行那么大的規模，他說給你規模你發嗎？現狀是這樣。

　　還再講一個故事，第二次試點以后，我們鐵道部三萬多億的負債，大部分都是開行的貸款。實際上在2011年的時候，鐵道部在2001年底的時候流動性就很困難了，各大行都不愿意給他貸款，因為有一個集中購物風險，因為對一家貸款單位給他過多的貸款，從監管指標上來講有一個集中購物的問題，超過凈資產的10%是不行的，大家都以這個借口對鐵道部的貸款退避三舍。這樣講中國蓋了這么多高鐵，沒有錢付，就會引起很多不必要的群體事件，不給工人發工資行嗎？政府采取措施，特殊措施，給鐵道部融資，給他解決了，通過開行解決這個事。我這個時候就想這個問題，鐵道部那么好的信用，鐵道部發債，政府給他減免稅5%的所得稅，我本人給人民銀行提出來，我們能否為鐵道部蓋一個單一資產證券化的產品，很簡單就是鐵道部的貸款，不要搞幾十個項目打包來賣，就是鐵道部一家的貸款。因為它的負債都集中在大行手里，大行的集中度不夠了，我們通過證券化的產品派發到小行、個人、基金好不好，變成間接融資好不好，這個事說服了人民銀行，反正讓我開行打包，轉到國務院去批了，2013年十八大以后這個事就出來了，三千億，給開行一千萬，開行原來打包是五百億給了一千億，專門說開行要盤活鐵道部的資產。這個辦法是得到國務院的認可了，其實是很難的，上哪找一千億鐵道部的貸款，鐵道部的貸款三萬億都知道，但要符合市場銷售條件的貸款沒有，我開行只能是把貸款尾巴三年期以內的貸款都切出來搞，而且還有它的貸款一筆就兩百億，怎么切呢？這時候還要去做鐵道部的工作，把這個合同切小吧，要不然一單就是兩百億這個怎么弄，大筆的貸款還要協商，去把這個貸款重新簽合同，分幾個，原來一個合同分十個，分小，期限不變，條件不變，我們再分別拿出來這個東西。你以為鐵道部愿意??？鐵道部不愿意拿，他是鐵老大，這個東西你愛干不干，你不干我找國務院去。所以你要干成這件事，不單發起人有積極性、原始債權人也有這個積極性，為什么過去一講這個事情講負面消極的東西比較多呢？就是基于這樣的原因。

　　但我現在來看這里面最難的還是由于整個國家的利率體系不順，沒有利率市場化，但利率市場化也是太大太復雜的東西，我就說鐵道部的貸款。我們開行給他優惠的，很多都是下幅10%的，假如說現在貸款利率6.5%，下降到5.8%，但如果說賣五年前鐵道部證券化的話，這個利率誰買？我把資產一打包推到市場上就是和其它同信用等級同期限的債券產品，人家是按照債券的收益率曲線去比的，而且還有一個問題我們搞了兩次評級，雙評級，鐵道部在發企業債的時候可以發，但一旦到了證券化產品以后，就說不行，政府給你支持，但你財政部的賬面是虧損的，財務指標不行，最多是打平，所以這個打平也是做出來的，你看人家企業發行的時候有多少利潤，你沒有，所以不能給你，信用等級還要降。這就是我說的資產證券化導致的信用等級收斂，因為在美國大家都是信用增級，但這一次我們在中國目前實施的情況，如果把含有不良因素的資產帶到資產池里，監管部門是不同意的。你們去問一問每個發行過證券化產品的銀行，他每一個項目的資產池監管部門都要過問的，不允許在這個里面出信用風險，所以拿的都是好的資產。但好資產不一定有好回報，因為到了這以后信用等級不會給你很高，我就舉極端的例子。

　　我們為什么和2005年比，現在這個形勢好了。我們現在的發起人，發行人是銀行、信托、中介機構、券商、評級機構、律師事務所，從2005年到現在干了將近十年了，人都很專業了，當時像德勤這些教授是當老師給大家講，當時我也是他的學生，現在我也可以站到這來講了，因為普遍對證券化產品的結構、操作、法律關系、會計處理一系列都熟悉了，沒有那個爬坡的過程了，這一點上來講人力、科技人員的儲備比當時條件好了。

　　再一個監管部門也是人不是神，我們做的人要學習他也要學習，他學習比我們還要困難，因為我們面對的實物操作，現在監管部門的水平也提高了，這樣審批的效率也會提高，我記得以前有的產品批半年、一年、兩年，那時候說以后能不能監管部門一個月批出來，有的是市場條件好了他批準不出來干著急，等他批好了以后，條件不好了，因為現金資產池是動態的，所以是很難受的，批準效率低是很難受的，現在來看我們認為監管部門是很重要的。

　　市場，十年前后的市場變化也不一樣了，托管、交易、收益率曲線、指數，這些東西都比過去豐滿了，不管投資也好、交易也好都能找到參照系了，盡管這個參照系還不是那么精準。這一點是對我們的發展證券化業務是有利的。

　　當前的政策也好了，當時要要五百億給開行給你三百億，現在好了，沒有這個限制敞開了，你們能做多少就做多少，沒有這個限制了。這樣來講市場就很廣泛了，尤其我們做中介機構的，服務的對象就多了，不管商業銀行有沒有積極性干，我們有七八十家商業銀行，一家發一單還七八十單呢。像開行的積極性很高，今年一年就發了六單，一年就發了六百多億，他們行長說要一千多億，現在市場好了，最后三單發展的很順利，今年前三單發的很痛苦?，F在政策比以前好了，核心就是銀行為市場注入流動性，雖然沒有降息、降準但是定向支持流動性，間接的把市場的利率往下走了。

　　剛才講了ABS，前兩天說到MBS的問題，非常想把房貸盤活，這一塊是很大的資產，有人說是二十萬億，有的說十六萬億，真正個人住房貸款可能有十一二萬億，如果拿出五萬億做MBS也是很合適的，大家也有很多業務可以做。但央行把利率降下來了，通過增加流動性把短期利率打下來，為我們發行證券化產品騰出的價格空間，這是非常好的。市場很多人說希望央行降息，降關鍵利率，我心里說央行不能降關鍵利率，如果降關鍵利率我們的資產證券化同樣要回到以前的情況，為什么呢？我們的資產池利率都是浮動的，不是嚴格的浮動，是隨著央行的利率變動而變動的，它一降存款利率降了，貸款利率也降，很多都是以人民銀行的利率為基準的，銀行假如說下調50個貸，貸款也下降50個貸，資產池的現金流收益就下降50個點，我們拿什么給投資者？我們的關鍵利率不動，才能讓我們發行資產證券化產品才有利率空間，剛才也說了我們為什么設計了那么多過程型產品，這個是為發行人減輕壓力的，實際我認為搞這些過程性的東西對投資人是不是太講理的，把風險轉嫁給別人。我們是希望當前的大好時機發行證券化產品就是市場利率下來了。

　　再一個我們可供做資產證券化的貸款存量也是很大的，這些都是網上摘的數據沒有什么好保密的大家都知道。講一些正面一點的，讓大家覺得感覺很有發展前途有很多業務可做的，今天分析一下，整個市場建設當中人的問題，所有參與工作的人，原來從學生現在變成老師、專家。監管水平的提高；市場基礎不管是交易、發行，現在做ABS發行也要去招標，在這些條件上都比過去好多了。近期市場利率下行，為我們的證券化產品發行提供了空間。我就想傳達這些信息，但愿達到通過做這個業務，使我們中國的證券化市場更加的繁榮，我就說這些。