期指連續發力 做多更需耐心

　　國內經濟正逐步改善，期指繼續向上修正概率較大

　　今年上半年，經濟整體略顯疲軟，貨幣市場呈現持續寬松態勢。其中，一季度經濟放緩跡象明顯，二季度在定向降準、再貸款等政策刺激下，經濟形勢呈現出艱難企穩跡象。在這樣的背景下，國債期貨在二季度發力，走出上市以來第一波像樣的牛市，上半年股指表現略顯乏味，并沒有對“微刺激”政策做出積極回應。

　　此外，在相對寬松的貨幣政策環境當中，5月、6月外匯占款急劇下降，以及近期IPO的集中發行，為資金面平添一抹隱憂。不過，在穩增長這一目標還未完全實現之時，央行沒有理由收緊貨幣政策，再加上近期市場盛傳央行1萬億元抵押補充貸款(PSL)支持棚改，央行連續暫停正回購來保流動性，預計下半年貨幣市場流動性整體無憂。

　　備受關注的“華通路橋”違約事件最終如期兌付，這一結果令市場看到政府保底態度。此外，盡管今年地產表現不太景氣，但是下半年棚改、鐵路基礎建設勢必會發力。當前，國債期貨一改強勢進入調整期，股指期貨強勁反彈，在風險與機遇并存的市場環境中，金融期貨可能會在調整中迎來花開。

　　貨幣維持相對寬松

　　今年春節之后，央行公開市場正回購頻現，在此影響下短端收益率不斷下行。不過，長端利率卻穩居高位，利率曲線呈現陡峭化。隨著央行兩次定向降準、一次再貸款發放，長端收益率終于回落至4.10%附近。盡管銀行間資金利率相對寬松，債券收益率整體下降不少，但是社會融資成本依然高筑。方正中期分析師牛秋樂認為，定向降準、再貸款等政策，并不能從根本上解決融資利率高的問題，而在可預見的未來，只要融資利率依舊居高不下，央行必定依舊會突出奇招。只要預算軟約束不能硬化，任何央行的努力都只能暫時性緩解資金饑渴癥，而后融資利率依舊會恢復至原有水平。

　　令人驚訝的是，度過了最危險的時刻，7月貨幣市場開始持續上揚，波動劇烈。7月10日公布的6月進出口數據雙雙不及預期，最新公布的外匯占款10個月來首次呈現負增長，同時IPO再度發行，資金面屢屢承壓。對此，央行并沒有坐視不管，先是1萬億元抵押補充貸款(PSL)撥給國開行，用于支持棚戶改造，同時以連續暫停正回購的方式來保證公開市場凈投放。

　　“從央行的舉措中，我們可以預見到只要通脹在可容忍的范圍之內，就不會對當前的貨幣政策造成實質性擠壓。所以，下半年央行可能依舊會維持相對寬松的貨幣環境，以求利率維持在一定范圍內?！狈秸衅诜治鰩熆娤拿勒f。

　　宏源期貨曹自力認為，上半年在央行的調整之下，利率水平處于相對低位，下半年央行將繼續實施定向寬松的貨幣政策，從而今年的利率水平要顯著低于2013年的水平，預計下半年7天銀行間拆放利率中樞位于3.5%以內，某些緊張時點可能出現短暫上沖，但是不會改變市場對于流動性偏松的預期。

　　在利率市場化的進程中，銀行期限錯配問題沒有得到實際解決，非標產品規模依然居高不下，即便利率下行許多企業當下的回報率也無法覆蓋成本，所以下游行業的投資需求則受到預期制約。長江期貨分析師王旺認為，這可能導致本輪貨幣政策的作用小于前幾輪，而如果供需刺激不出現，年內利率將同經濟一起呈緩慢回落態勢。

　　風險與機遇并存

　　雖然目前宏觀經濟企穩跡象比較明顯，國內刺激力度正在加大，但目前消費仍遠達不到拉動GDP數據的程度，下半年能夠拉動GDP的是基建投資和超預期的貿易順差，而房地產投資仍難言觸底企穩，潛在風險也將會導致銀行收縮此類資金投放。銀河期貨分析師胡明哲認為，在這種環境下，銀行資產對于國債需求有值得期待的空間，同時基建投資的來源是財政支出與市場融資，政府進行市場融資的需求同樣需要利率水平維持在低位。

　　他還提到，長期來看，豬肉價格對于CPI的沖擊只會持續一至兩個月，央行目前更擔心實體經濟特別是房地產泡沫破裂、GDP增速無法達到目標，2014年全年CPI不會太高，CPI調控目標比較容易達成。同時，由于豬肉消費淡季的來臨和翹尾因素的影響，7月、8月、9月CPI大概率回落至2%左右甚至2%以下，由此國債期貨在8月仍然有很大上漲機會。

　　可以預計的是，下半年在政府繼續“微刺激”的背景下，國內經濟將穩步見底回升，但力度不會很大。同時，“微刺激”政策是寬松的財政政策和較為寬松的貨幣政策組合，下半年資金面可能處于“松平衡”狀態?！盎久婧唾Y金面的良好表現，將有助于降低市場利率。雖然IPO的重啟在一定程度上對市場造成失血，但是量不會太大，對股市影響有限?！辈茏粤φJ為，所以下半年股指往上修正的概率較大，“不過，國內經濟的改善是逐步的和緩慢的，同時政府的政策力度不會太大，所以股指難現大牛行情。市場多頭需要耐心，等待股指階段性的上揚”。